《邓普顿教你逆向投资》 作 者：劳伦C.邓普顿

因此，当约翰注意到被收购的公司数量开始越来越多的时候，他把这视为除了他所观察到的其他信号之外，市场发出的又一个信号，表明与公司的内在价值相比，股票价格正处于极低的水平。约翰看到那些竞争公司为了购买其竞争对手公司，愿意支付的价格比股票目标价④的市场价值高出50%到100%不等，这让他更加坚信市场上遍地都是低价股。这种观察可以转化为一种常用的低价股猎取策略。很多聪明的便宜货猎手密切关注着一些公司的市场价值，因为这些公司的价值与其所在行业收购价值的历史水平相比显然过低。便宜货猎手侦查这种关系最常用的方法是，相比股票的息前收益、折旧费以及税费（通常被称做EBITDA，是未计利息、税项、折旧及摊销前的利润的首字母缩略词），仔细考察股票的“企业价值”。公司的企业价值就是该公司在股市上的股票价值加上公司债务总额，再减去公司资产负债表上公司持有的现金总额所得。用这种方法算出的这一比率是为了帮助我们了解要全面收购某家公司所需要的成本，因为你必须从持股者手中收购股票，承担该公司的债务或还清债务。

企业价值 = 股票的市场价值 （市值）+ 债务总额 – 现金

这个计算式以简要的方式表明，与公司的“现金”收益相比，该公司的收购价值究竟是多少。我们说EBITDA类似于现金，是因为它通常被用来代表现金收益，不过它还存在一些显而易见的盲点。举实例，如果用某公司的企业价值除以其EBITDA，发现公司的企业价值是其EBITDA的3倍，我们还知道本行业的竞争对手正在收购其他企业价值是其EBITDA的6倍的一些公司，那么据此就可以判断出该公司的股票很便宜。其中的基本道理是，市场上总会有人把这只股票当成是低价股，无论是购买股票的便宜货猎手也好，还是收购公司进行兼并的竞争对手也好。现在回到80年代初期的例子，约翰看到，很多公司正在用比其竞争对手的股票价格高出50%~100%的价格收购这些对手公司。除了约翰当时掌握的众多其他衡量“价值尺度”的方法之外，这种观察也算是一种非常有效的方法。

80年代初期，约翰发现市场上还有一件事说明了当时的股票是最便宜的，即越来越多的公司用经营自身业务所产生的现金来收购自己的股份。这种行为引起了约翰的强烈兴趣，他看到数百家公司在公开市场全力收购自己的股份，因为这些股票的价格极低。约翰认为，公司收购自己股份这种行为有力证明了，与公司价值相比，其股票价格已经跌得过低，因为毕竟公司的经营者应该比任何局外人都更清楚自己公司的价值。如果公司从市场回购自己的股份，这也会提高该公司股票的每股收益额，因为在其他所有条件都相同的情况下，已经售出的股票的价格与同样的收益相比要低。公司的这种行为受到许多持股者的欢迎，因为这种行为有助于增加股票的每股收益，而且也许还会增加公司的价值。如果公司的现金总量不断增长，或尽管现金过剩却不再对自身经营进行新的投资，那么很多积极持股者就会鼓励公司收购自己的股票。与股利相比，其他投资者更钟情于股份回购，因为收取股利需要缴税，以这种方式把钱返还给持股者，其中一部分钱就会以向政府纳税的方式白白损失掉了。

约翰观察到的最后一条线索也表明市场上的股票价格已经跌得过低，而且还显示出这一趋势会发生逆转，这条线索就是：有一批数额极其庞大的现金正在市场外围观望。当时，约翰说：“我这辈子还从来没有见过现在这么多的现金。”此外，他还观察到市场上出现了机构性的股票大买家，如保险公司、养老基金以及一些国外投资者，这些国外投资者入市是因为其国内股票市场的价格交易水平远远高于美国股市。当时，约翰看到，美国的养老基金持有大约6000亿美元现金；与此同时，养老基金专家们预测，养老基金所持有的现金总额在今后12年内将达到3万亿美元，这意味着养老基金要投入的未来现金总额最后会是当初的五倍。如果养老基金至少投资50%于普通股票（平均水平一直是55%），那就表明会有1.5万亿美元的额外现金进入股票市场。附带说一下，1982年整个股市的价值是1.25万亿美元。

这一思路也表明，这种追加收购之后，股票价格很可能会上涨，原因很简单，钱必须要流向某个地方。这一观点与更传统的观点形成了对照，传统观点认为，股票收益和其内在价值变得更高才会引起购买，从而导致股票价格上涨。无论如何，约翰并不相信股票价格会因为养老金的流动而涨一倍，但他也承认这些养老金的流动给我们提供了用以判断美国股票很便宜的另一依据。当然，所有这些现金和“股票死了”的论点形成了鲜明的对比，该论点认为，那些机构性买家可能不会再重返股票市场了，他们此后会转而钟情于不动产、商品以及收藏品。