《邓普顿教你逆向投资》 作 者：劳伦C.邓普顿

作出撤离日本的决定对约翰来说并不难，因为他在加拿大、澳大利亚和美国找到了更好的低价股。促使这个决定形成的因素当中并不包含质的因素，相反，这一决定是在对公司价值与股票价格进行比较计算之后才形成的。在形成这一决定的过程中，定性推理的方法只会对约翰的判断造成干扰。在成功猎取便宜货的过程中，保持清醒的判断能力是一个核心原则。

为了更好地了解约翰实施这一策略的方式以及促使他作出撤离日本这一决策的那些真正变量，请参看图4–5，该图显示了日本公司收益的市场价格，这个价格随着时间不断升高。看图4–5的时候，可以直接这么理解，市盈率之所以越来越高是因为随着日本的经济发展和实力开始为更多人所了解，人们对日本的关注度越来越高，关于日本财富储备不断增强的大肆宣传也越来越多。换言之，日本股票正在变成便宜货猎手避之唯恐不及的有毒故事股。



对投资者就一段时期内的收益所愿意支付的价格进行观察很有启发意义，原因如下：首先，这能让投资者快速了解这个市场的发展变化，从起初默默无闻不为人所了解，到20世纪80年代末一跃变得炙手可热，这个过程好比是在短短几年从舞会上没有舞伴的孤家寡人一跃成为舞会皇后。这种情况并非只有在迪士尼电影当中才能看到，股市上这种戏剧化的情况一直都在上演。

再者，表中所列出的市盈率是很重要，但是我们还应该注意到，当时的指数所代表的公司范围很窄，主要是一些受到国外投资者青睐的较大的日本公司，因为与这些公司相关的股票信息更多。这些公司的股票也更受青睐，原因是它们拥有更大的市场，因而投资者进出也比较自由。这些股票透明度较强、信息量较大、流动性较高，这些特点极大地增加了它们受欢迎的程度，因此和每股收益相比，其价格也就更高了。在很多情况下，约翰并不购买东证股价指数股，他要寻找价值更理想的公司，也就是股票市盈率仅仅是3~4的公司 。在不为人所知也不为人所了解的市场最底层，约翰怡然自得地进行着自己的投资操作。越不为人所知、越不为人所了解的股票，其价格与其价值相比也会越低，这是一种常态，而非偶然。

便宜货猎手应该注意价格和效率低下之间的这种关系，并时刻准备对之加以利用。我们在此想要着重强调的是，随着日本市场开始为越来越多的人所了解而变得越来越受欢迎，约翰在50年代和60年代首先注意到的股票价格及其未来收益增长之间存在的那种最初差距，也变得越来越小，直至最后全面消失。

如果我们用东证股价指数的市盈率除以５年期全日本所有公司收益的综合增长率，就会发现，从70年代开始，一方面股价不断攀升，而另一方面收益增长却在不断下滑。这两个变量的变化使得日本股市与约翰首次投资的那个时候相比已经不那么具有吸引力了，这也使得世界其他市场上的股票变得相对更便宜也更具有吸引力了。图4–6用数学方式呈现出了这两个基本现象，正是这两个现象引导着约翰在70年代撤出了日本，进入了其他更具有吸引力的低价股市场。股票价格和市盈率是导致日本股票的PEG比率在长达10年的时间内保持增长的两大基本要素，但是当日本市场开始变得热门，其股票价格和市盈率也开始持续上涨，吸引约翰的日本股票收益的惊人增长率开始大幅减速。实际上，随着70年代的结束，继续涌向日本市场的投资者们所付出的钱越来越多，可是收获却越来越少。



到了最后，更多的投资大众也开始渐渐注意到日本以及前几十年发生在日本的经济转变。这种迟来的觉醒所带来的结果是，到了80年代，股市对日本股票表现出了过度亢奋的热情。投资者购买的资产（如股票和不动产）的价格不断攀升，最后涨得超乎人们的想象，达到了令人难以置信的水平。80年代末期资产价格上涨势头强劲，这一现象背后的原因很多。首先，许多缺乏经验的投资者在投资的时候听信了股市只会上涨的神话，正如在所有的市场泡沫中一样，许多日本国内经纪人和推销人员有意弱化了投资风险和损失。通常，市场价格上涨的原因很简单，因为前天股价也涨了。价格就这样被买家逐渐抬高，绝大多数买家一想到自己每一天都在为自己的经纪账户增加财富，就会受到激励而继续购买。