《投资决策中的心理博弈》 作 者：大卫·阿德勒

当然，华尔街是另一番景象，永远不乏像彼得·林奇(Peter Lynch)这样的例子。谈论持续性，就得谈论基金良好的业绩能坚持多久。像比尔·米勒(Bill Miller)、雷格·梅森(Legg Mason)等都是曾长年保持基金超越市场的经理人。米勒管理的基金曾取得了一连15年超越标准普尔指数的骄人战绩，但之后10年接连受挫。

2008年，米勒出席了在纽约举办的投资会议，名为“信贷周期一一金融前景 ＂。他推荐购买金融类股，并力荐贝尔斯登公司(Bear Stearns)。他本人是贝尔斯登公司最大的股东之一，在他管理的基金中有2亿美元都投注在了贝尔斯登身上。 一名观众举手发问：＂你清楚贝尔斯登处境危急吗？你知道今天旱上贝尔斯登崩盘的消息吗？“ 米勒大惊失色，迅速离开了会场。他那2亿美元的投资大幅缩水，最终仅残留1500万美元。

米勒的惨败是个特例。和曾经屡创佳绩的米勒一样，许多共同基金经理也拥有杰出的选股能力。共同基金也曾有过辉煌的战绩骄人的年代，这一点也不能完全归因于运气。那么，究竞是什么带来了这种持续性和业绩呢？

行为如何损害投资

芝加哥大学和AQR资产管理公司(AQRCapital)的安德里亚·弗拉兹尼告诉我：“前一年业绩出众的经理人下一年也肯定会出尽风头吗？答案是否定的，不论你再怎么扭曲数据。＂他对金融市场模式做了严格续密的实证研究，包括研究共同基金的持续性和投资者的追风趋势。他给共同基金下了很简略的结论：作为投资者，我们追逐基金业绩，可这种做法却损害了它的 业绩，与我们的本意背道而驰。

弗拉兹尼如此解释追逐回报：＂大脑能辨别趋势和模式。如果在丛林中发觉被人跟踪，那你就会想办法摆脱跟踪在投资上，看到基金经理前一年收益喜人，你就会把钱交给他管理。”这个说法和之前所说的影响我们投资方式的直觉趋势异曲同工。问题是，为什么盈利的趋势不能持续呢？新投资的金钱涌入之后，基金该如何应对？它必须再投入市场，购买相应的股票。

在1999年，科技股广受欢迎，其中以思科公司为甚。大规模的资金涌入持有思科公司股票的共同基金。单单是大肆投 资科技股的骏利基金(JanusFunds)就吸纳了370亿美元，远远超过了持科技股甚少的业内龙头——富达基金。

涌入骏利基金的钱越多，它买进的思科股票就该越多。于是，思科的股价被推涨到无法维系的地步，最终陡然下跌。此 外，新流入的资金也推高了共同基金的交易成本，鱼贯而入的新投资者把共同基金逼到了绝路。弗拉兹尼说：“人们在追逐收益时影响了相应的股价， 导致日后的收益减少， 盈利的趋势也不复存在。与1999年后的骏利基金和科技股的失败表现一样，资产的重新配置导致共同基金投资者的财富蒙受损失。”

更糟的还在后头，我们知道，投资者对业绩的追逐是单向的。对于业绩不佳的基金，投资者不会忍痛撤资，而共同基金业绩不佳的表现是可能长期持续的。由于资金深陷其中，在泡沫破裂之后的几年里，持有科技股的共同基金一直萎靡不振，等到人们撤资时已是为时已晚。总之，用弗拉兹尼的话说，人们对待共同基金就是＂高买低卖＂，这与正确的投资之道背道而驰。

那么，什么是正确的投资之道呢？对大多数投资者而言，不应该盲目追风，而是应该寻找资产配置分散、换手率低、费用低、花销低的基金；持有基金不要轻易出手，除非基金业绩持续低于其基准点。弗拉兹尼说：＂我认 为，频繁转手基金不可取。个人投资者把事情办砸的功力简直堪称一流，他们掏钱给持有股票的共同基金，没几年就把它的业绩搞垮了。”

弗拉兹尼的研究蕴含了一个更加复杂的理念，那就是：利用短期动量效应进行基金投资，不断买卖绩效优异的基金，绝不长期持有。弗拉兹尼的研究显示，一只共同基金通常能够将它以及其他基金战胜市场的优异表现维持 3个月左右。在此期间，投资者的回报追逐行为会对其价格起到一个推波助澜的作用。之后，这只基金会被逼上绝路，绩效下滑。

虽然回报追逐行为是不可取的投资策略，可是了解到投资者中存在这种行为却可以助你一臂之力。所以，你要做的就是，密切观察共同基金最近的表现，找出最热门的基金，抢在回报追逐者蜂拥而至前购买该基金。必须要确保你有洞察退出时机的眼光，因为你必须在3个月之内及时撤资。乍看起来，你也在跟风从众，可实际上，你是在牵着大众的鼻子走。