《金融的本质:伯南克四讲美联储》作 者：本·伯南克（Ben Bernanke）

“大缓和”的另一方面是当时美国没有爆发任何规模较大、破坏性强的金融危 机。1987年股票市场曾出现过崩溃，但它并没有造成太大的损失。一个更重大的事 件是20世纪90年代后期互联网公司股票的繁荣与萧条，它触发了 2001年一场温和 的衰退。但人们从“大缓和”时期获得的不仅是经济的稳定，金融体系似乎也变得更稳定了。因此，金融稳定政策在这一时期显得不那么重要了。

金融危机的前奏

现在让我们来看看金融危机的前奏。最终导致了最近危机的一个关键事件是房 价的大幅上涨。图2-6所示为单个家庭住宅存量价格（将2000年1月的价格设定为 100)。从20世纪90年代末到2006年初，全美房价上涨了约130%。你可以看到这 条线一路上升，这显示了房价的急剧上涨。而我接下来要讲的是与这一过程同时或 稍晚发生的新增住房抵押贷款标准的破坏。很明显，房地产泡沫或抬高房价很大程 度上是消费者心理造成的。毕竟，20世纪90年代末人们对于推高科技股和股票市 场持非常乐观的态度。毫无疑问，一些乐观情绪涌入了房地产市场。所以入们越来 越感觉到，房价会持续上涨，房地产是一个“稳赚”的投资。我在加州住过一段时间， 当房价上涨时，几乎每个人在鸡尾酒会上谈论的都是你的房子现在值多少钱、你在 你的房子上花了多少钱等，工作显得没那么重要，因为你只要关注上市的房地产企 业就可以了。因此，当时人们对房价上涨能让每个人都发财这件事非常兴奋、很有



热情。与此同时，新的抵押贷款承销标准变得越来越低’这反过来使越來越多的人 进入房地产市场，从而进一步推高了价格。

我们再来谈谈抵押贷款质量。在21此纪初期之前，购房者通常被要求先交一笔 首付，即房价的10%、15%或者20%。另外还要出具详细的财产证明（收入资产 等），以此来说服银行给他们贷款，贷款金额通常是他们年收入的4?5倍。不幸的 是，随着房价的上升，许多银行开始把款贷给资质较差的借贷人，也波称为非优质 抵押贷款①。这些抵押贷款通常需要很少甚至不需要首付和财产证明。从本质上讲， 抵押贷款发放者正进一步降低信贷门槛，贷款给越来越多的低标准借款人。从很多 方面都可以看出这一点。图2-7^显示了非优质抵押贷款发放的西分比，就是指在新 的抵押贷款中低质量抵押贷款（次级、次优级或其他一些低质蛩抵押贷款）所占的 比例。我们可以看到这一比例的急剧上升，尤其是在21世纪初期到2006年。大约 1/3的贷款来自非优质抵押贷款。图2-75以另一个指标，即较低或无财产证明的非 优质抵押贷款的比例，揭示了抵柙贷款质散的恶化。仔细想想，这是相当反常的。







如果你想要贷款给信用不稳定的人、不能支付首付的人或信用积分（FICO)较低的 人，人们通常认为你会更加关心他们的收入和财务前景。但是，事实恰恰相反。如 图2-7b所示，截至2007年，60%的非优质抵押贷款关干借款人信誉的文件证明没 有或不全，所以很明显抵押贷款质蛩在持续恶化。

这种情况不可能永远持续下去。图2-8显示了债务清偿率（debt-service ratio）。 随着房价的不断上涨，借款人月收入中花费在住房抵押贷款上的比例也在不断舉 升，购房的支出在上涨。我们可以看到，最后，偿还抵押贷款成为个人可支配收入 中一笔相当大的支出，最终导致购房成本过高，抑制了对新房子的需求。在这之后， 债务清偿率下降，基本上是由于利率下降所致。最重要的是，抵押资款的高额支出 最终导致不再有新的购房者出现，因此房地产泡沫破灭，房价下跌。图2-9显示了 房价的变化，我们可以看到从20世纪90年代后期到2006年房价急剧上升。但从 2006年至今，房价已下跌逾30%。因此，当时全美房价都在急剧下跌。



“哦，天啊，我们还有很长的路要走。”因为现在的房价仍远高于15年前。但请记 住，这些价格多是名义价格，并没有把通货膨胀计算在内。因此，即使每年只有2% 的通胀，在15年之内，物价也上涨了 30%或者40%。所以如果考虑通货膨胀因素， 你会发现，现在的房价已经很接近泡沫开始前的价格了。

房地产泡沫的破灭

房价崩盘造成了一系列严重的后果。其中之一就是，很多人因为他们的房子价格上涨、手上有很多股票，而觉得自己非常富有，但突然发现房价和股票都缩水了，这意味着他们通过柢押贷款欠的钱已经大大超过了房屋的价值。情况已经颠倒过来了，借款人的房地产实际上已经是负资产。从图2-10中可以看到，从2007年开始，房屋抵押贷款的数字呈现负资产的状况变得越来越明显。目前，美国总计5500万笔左右的抵押贷款中，大约有1 200万或1300万笔（占20%-25%)的抵押贷款已经缩水。