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《巴菲特致股东的信:股份公司教程》 作 者:沃伦·巴菲特,劳伦斯A.坎宁安



我们的第2种非传统的投资在白银中。去年,我们购买了1.112亿盎司的白银。按市价标准,这个仓位在1997年为我们产生了9 740万美元的税前收益。从某种程度上说,这对于我而言是相对过去的收益:30年前,我曾买过白银,因为我预测它将被美国政府禁止流通。从那以后,我一直跟踪这种金属的基本面,但没再拥有它。最近几年,金银的投资者大幅下降,因而去年X天查理和我断定需要有更高的价格来建立供求之间的均衡。应当说明,通货膨胀预期在我们的白银价值计算中未起到作用。

最后,到年末我们最大的非传统仓位按摊销成本计算,是美国财政部的长期零息债券。这种证券不支付利息,相反,它们通过在购买时给持有人提供折扣来提供回报.这种特性使它们的市场价格在利率变化时迅速波动。如果利率上升,你就会在零息债券上损失修重,而如果利率下降,你就获得了巨额收益。自利率在1997年下降以来,我们当年以在零息债券上的5.988亿美元未实现税前收益告终。由于我们按市价给证券人账,因此这笔收益反映在了年终账面价值中。

在购买零息债券,而不是持有现金等价物时,我们冒的风险看起来很愚读:像这样的以宏观经济为基础的投资从未接近100%的成功率。然而,你们付钱给查理和我,使用我们的最佳判断—而不是进免经济困难—一而我们时常会在我们相信机会垂青时采取非传统的行动。如果我们傲砸了一笔,可得把我们往好里想。除了克林顿总统以外,还有我们会懂受你的痛苦:芒格家族90%以上的净资产在伯克希尔,而巴菲特家族的超过99%。

第4章 普通股

投资界偶尔会爆发恐惧和贪婪这两种传染性极强的灾难。这些流行病的发生时间难以预料,而且由它们引起的市场错乱,无论是持续时间还是传染程度都难以预测。因此,我们永远预料不到灾难的降临或离去。我们的目标很简单:在别人贪婪的时候恐惧,在别人恐惧的时候贪婪。

在写这封信的时候.华尔街只见得稍许恐惧。相反,兴奋的情绪四处蔓延—为什么不呢?还有什么比参与一场牛市更令人振奋呢?在牛市中企业所有者得到的报偿与企业本身增长缓慢的业绩完全脱节。然而,不幸的是,股票绝对不可能表现得比企业更好。

实际上,由于频繁地交易以及承担的投资管理成本,股东总体的长期表现必定逊于他们拥有的公司。如果美国企业总体上实现约12%的年净资产收益率,那么投资者最终的收益必定低得多。牛市能使数学定律暗淡无光,但却不能废除它们。

4.1交易的祸根:交易成本。

伯克希尔的股票很可能在几个月之内在NYSE挂牌交易。由交易所管理委员会(Board of Governors)通过,并由美国证券交易委员会(Securities andExchange Commission,SEC)批准的新上市规则.使我们有可能转到那里。如果新上市规则即将颁布,那么我们会申请上市,而且确信申诸会得到批准。

到目前为止,NYSE要求新上市的公司至少拥有2000名股东.每位股东持有100股或更多的股票。这条规则的目的在于确保NYSE的上市公司可以享受有序市场的广泛的投资者利益,100股的标准符合目前在NYSE上市的所有普通股的交易单位("Round lot",整数股)。

由于1988年伯克希尔的流通股数量(1 145642股)相对较少,所以它没有NYSE要求的持有100股或更多股票股东的数量。但是.持有10股伯克希尔的股票,就代表一笔重大的投资。实际上,10股伯克希尔股票的价值远大于其他任何在NYSE上市的100股股票的价值,因此,NYSE愿意让伯克希尔的股票按每10股为一整股进行交易。

NYSE提出的新规则仅仅是把2000名股东的最低限度的衡t标准从持有t00股或更多股票的股东,变成了持有一整股或更多股票的股东。伯克希尔能轻而易举地达到这个修正过的标准。

查理·芒格—伯克希尔的副董事长—和我对上市的前景充满信心,因为我们相倍这一举动将使股东受益。我们用两条标准来判断哪个市场对伯克希尔的股票最适宜。第一我们希望股票能持续地按与其企业内在价值理性相关的价格进行交易。这样的话,每个股东实现的投资成果将接近于伯克希尔在他的所有权期间的业务成果。

这种结果远不是自动产生的。许多股票在被严重低估和严重高估之间来回振荡,出现这种情况时,投资者将以与企业在他们的所有权期间的表现毫不相关的方式受到褒奖与惩罚。我们要避免这种变幻莫测的结果,我们的目标是使我们持股合伙人的利润来自公司的业绩,而不是其他共有者的愚者行为。

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