《巴菲特致股东的信:股份公司教程》 作 者：沃伦·巴菲特，劳伦斯A.坎宁安

我们对所持有证券的价格的保守，也适用于股票价格的总水平。我们从未预测股票市场在下个月或者下一年中会如何运行，而且现在我们也不做尝试。但是在1999年末股票投资者似乎对他们的未来收益期望过于乐观。

我们看到股份公司的利润增长在很大程度上与这个国家的成绩〔GDP）密切相关，而且我们看到GDP按大约3%的实际速率增长。此外，我们已经假设了2%的通货膨胀率，查理和我对这个2%的准确性并没有特别的信心。然而，这是市场的看法：财政部通货膨胀防护证券（Treasury Inflation-ProtectedSecurities，TIPS）比标准长期国债少收益约2个百分点，因而如果你们相信通货膨胀率比那个高，那么你就可能通过买人TIPS并放空国债中获利。

如果利润真的与GDP一同增长—以大约5%的速率，那么对美国公司的估价不太可能超出这个速率太多。接着再说红利，你从股票中获得回报，这些回报比大多数投资者在过去拿到的或者在未来期望的少得多。如果投资者的预期变得更加实际—他们当然不会这样—那么市场的调整有可能非常剧烈，尤其是在那些凝聚了太多投机的板块中。

总有一天．，伯克希尔将有机会在股票市场中投下一大笔钱—我们对此充满信心。但是，正如歌中唱到的那样，“谁知道在何时何地？”同时，如果有入开始向你解释，在这个“被施了魔法”的市场中，那些真正疯狂的股票将会怎样，你或许会想起另一句歌词：“没智慧的人有理由．没理由的人有智慧。”

当价格对公司和股票来说都高高在上的时候，我们尽力遵守泰德·威廉姆斯（Ted Williams）式的纪律。在他的著作（击球科学》（The Science ofHitting）中，泰德解释说，他把击球区切割成77个格子，每个格子都有棒球那么大。他知道，只有当棒球处在他的“最佳，，格子中时，才能使他打出0.400的击球率；接到处于他的“最差”点—击球区的外下角—的球，使他的击球率减少到0.230。换言之，等待最合适的抛球，将意味着步人名人堂（Hallof Fame）；不分青红皂白地挥臂击球将意味着去小棒球联盟的车票。

如果他们全然不在击球区，那么我们现在看到的公司“抛球”就会打到外下角。如果我们挥臂击球，那么我们将锁定在低回报上。但如果我们今天让所有的球擦肩而过，也不能保证我们见到的下一个球更合乎我们的口味。也许过去有吸引力的价格是偏离正道的，而不是今天的足价。不像泰德，如果我们不打仅仅是落到击球区的三个抛球，我们也不会被叫出场；不过，只是站在那儿日复一日，等着球落在肩膀上，也不是有趣的想法。

2.6雪茄烟蒂与习惯的需要。

引用罗伯特·本奇利（Robert Benchley）。的话，“让一条狗教孩子忠诚、坚持不懈，而且在倒地之前转上三圈。”这就是经验的缺点。然而，在犯新的错误前回顾一下过去的错误倒是个好主意。所以让我们快速回顾一下过去的25年。

当然，我的第一个错误是买下伯克希尔的控制权。尽管我知道它的业务—纺织制造—将来毫无指望，但是我仍然抵挡不住买进的诱惑，因为股价看起来很便宜。在我的早期生涯中，买人这样的股票有着相当合理的回报，直到伯克希尔出现的1965年，我逐渐意识到这种策略并不理想。

如果你以相当低的价格买进一只股票，那么通常公司的价值会有波动，给你机会以可观的利润脱手，尽管公司的长期表现可能极其糟糕。我称此为“雪茄烟蒂，，投资法。大街上发现的仅剩一口可抽的雪茄烟蒂，可能冒不出一口烟，但是“买便宜货，，却可以完全发掘那一口的利润。

除非你是一名公司资产清理人，这种买人公司的方法很可笑。首先，原来的“便宜货”很可能终究变得不那么便宜。在一家度日艰难的公司，一个问题还未解决，另一个又冒了出来—厨房里不会只有一只嶂螂。其次，任何你得到的初始优势很快会被公司得到的低回报侵蚀。例如，如果你用800万美元的价格买进一家能以1 000万美元出售或清算而且立即执行的公司，那么你可以实现高额回报。但是如果这家公司在10年后以1 000万美元的价格卖出，而且在此期间它每年只能挣得并派发相当于成本几个百分点的红营，那么这项投资就让人大失所望。时间是优秀企业的朋友，平庸企业的敌入。