《巴菲特致股东的信:股份公司教程》 作 者：沃伦·巴菲特，劳伦斯A.坎宁安

购买这样一家高投机，有大额诉讼的公司产生了一个谈判问题，也就是诉讼要求对公司有利还是不利。为了解决这个问题，KKR给阿卡塔的股票开价每股37.00美元，外加政府为红杉地支付的任何额外款项的2/3。

在评估这次套利机会时，我们必须自间，既然KKR的报价是以获得“符合要求的资金”为条件，那么KKR能否实现这笔交易。这种条款对卖方来说总是很危险：它为激情在求婚与结婚间消失殆尽的求婚者提供了方便的出口。但是，我们对这种可能性并不十轨担优，因为KKR过去总能漂亮地收场。

我们还必须自问，如果KKR的交易确实失败了，会出现什么情况，但对于这一点我们仍有理由放心：阿卡塔的管理人员和董事们光顾KKR已有一阵子了，显然出售之意已决。如果KKR退却，那么阿卡塔将寻找另一个买主，尽管价格可能会低一些。

最后，我们还必须问自己，红杉树的所有权到底值多少。你们的轨不清橡树和榆树的董事长还清楚这个问题：他冷静地估计出红杉树的所有权大约介于零和一整份之间。

9月30日，我们开始在33.50美元左右买进阿卡塔公司的股票，而且在8周内买了大约400 000股，或者公司股本的5%。最初的通告说KKR会在1982年1月支付37 00美元。因此，如果一切顺利的话，我们将取得大约40%的年回报率—这还不包括原本一直冻结住的红杉树所有权。

一切并非尽如人意。到了12A，KKR宣布结账可能会略微推迟。这样，最后的协议要再到1月签署。受到了鼓舞，我们继续增加筹码，在每股38美元左右买入，并将我们的持股增至655 000股，超过公司股本的7%。我们乐意全部付清—尽管结账已经被推迟—反映出我们对红杉树向于“一整份”而不是“零”。

然后，在2月25日，贷款入用融资术语“考虑到严重衰退的住宅工业以其他对阿卡塔公司前景的冲击”说他们正在“再度审视”。股东会议再次推迟到4月。一位阿卡塔公司的发言人说他“并不认为收购命运本身岌岌可危。”当套利者听到这样的再保证时，他们的头脑中闪现出一句老话：“他像财政大臣那样在货币贬值前夕撒谎。”

3月12日，KKR说它先前的交易作废，KKR首先将其报价减至33.50美元，然后又在2天后提高到35美元。但是，在3月15日，阿卡塔的董事拒绝了这个报价，并接受了另一个集团的37.50美元，外加任何复得的红杉树的一半。股东们接受了这笔交易，并在6月4日得到了37.50美元。

相比我们2 290万美元的成本，我们得到了2460万美元；我们的平均持股期接近6个月，考虑到这笔买卖遇到的麻烦，我们15%的年回报率—不包括任何红杉树所有权的价值—让人喜出望外。

但是好戏还在后头。审理此案的法官任命了两个委员会，一个考察树木的价值，另一个考虑利率问题。1987年1月，第一个委员会说红杉木价值2.757亿美元，而且第二个委员会推荐了一种复合的、混合的利率，结果大约是14％。

1987年8月，法官确认了这些结论，这意味着大约有6亿美元将属于阿卡塔公司。政府随后提出上诉，尽管，在1988年政府上诉以前，这个所有权曾以5.19亿美元了结。结果，我们收到了额外的每股29.48美元，或大约1 930万美元，1989年，我们又得到了约80万美元。

伯克希尔的套利活动与其他许多套利者的不同。首先，我们每年仅参与少量的，但通常规模很大的交易。大多数从事套利的入买卖频繁—大约每年50次或者更多。同时要做的事情太多，他们就必须花大部分时间既监控交易的进展，又监控相关股票的市场运动。这并不是查理和我希望的生活方式。（为了致富天天盯着股票行情有什么意思。）

由于我们没有轨散投资，所以，相比典型的套利运作，一笔利润丰厚或者毫无盈利的套利交易将会大大影响我们的年度业绩。到目前为止，伯克希尔还没有真正糟糕的经历。但是将来我们肯定会遇到—而且它发生的时候我们会向你们汇报残酷的事实。

我们与其他套利运作的另一个不同点是，我们仅参与已经公开宣布的交易。我们不按谣言买卖，或试图猜测谁是接收者。我们仅仅是看报纸，考虑大收购计划中的某几个，然后根据我们自己对可能的结果的感觉行动。

年底，我们唯一大的套利仓位是3 342 000股RJR纳贝斯克公司（RJRNabisco )的股票，成本是2.818亿美元，市值3.045亿美元。到了1月份，我们曾将持股增加到大约400万股，并在2月份彻底清仓。当我们把我们的持股投标给收购RJR的KKR时，KKR接受了大约300万股，而且我们立即将退回的股份在市场上抛出。我们的税前收益达到了好于预期的6400万美元。