《巴菲特致股东的信:股份公司教程》 作 者：沃伦·巴菲特，劳伦斯A.坎宁安

2.2套利

有时我们的保险子公司也参与套利，代替持有短期现金等价物。我们当然偏好长线投资，但我们的现金时常比好主意多。在这种时候，套利有时比国库券的收益高得多，而且同样重要的是，它可以使我们抵御可能必须放松长线投资标准的诱惑。（在我们谈论完套利后，查理通常会总结道：“好了，至少它能使你不在酒吧里浪费时间”。）

1988年，无论以绝对金额还是以回报率来衡量，我们通过套利获得了异常巨大的利润。我们在平均投人的大约14 700万美元上赚了大约7 800万美元的税前利润。

这种水平的活动对套利做出了某种细致的讨论，而且我们的方法是正确的。昔日，这个词仅用于在两个不同的市场中同时买人和卖出证券和外汇，它的目的是利用可能存在的微小的价格差，比如，在阿姆斯特丹用荷兰盾交易的，在伦敦用英镑交易的，以及在纽约用美元交易的荷兰皇家石油公司〔RoyalDutch )的股票。一些人可能称这是转手倒卖：你不必感到意外，实践者们选择了法语名词，套利。

自第一次世界大战以来，套利的定义—或者像现在有时所说的“风险套利”—已经扩展到包括从宣布的公司事件中追逐利润，如公司出售、兼并、资产重组、改组、清算、自我收购，等等。在大多数情况下，套利者期待与股票市场行为无关的利润。相反，他通常面对的主要风险是宣布的事件没有出现。

一些异乎寻常的机会常常出现在套利领域。当我24岁在纽约为格雷厄姆一纽曼公司（Graham-Newman Corp.）工作时，曾参与过这样一次机会。洛克伍德（Rockwood＆Co.）—一家位于布鲁克林（Brooklyn）“的盈利能力有限的巧克力公司，在1941年可可豆仅售每磅5美分的时候就已采用后进先出（LastIn,First Out，LIFO）的存货估值法。1954年，可可豆的暂时短缺导致其价格庵升到了60美分以上。因此，洛克伍德希望赶在价格下跌之前迅速出手它价值不菲的存货。但是，如果仅仅是出售可可豆，那么这家公司将为此缴纳近50%的税款。

1954年的会计规则成了大救星。它有一项不可思议的条款，该条款规定如果公司将存货派发给股东作为减少公司经营范围计划的一部轨，那么LIFO的利润就可以免税。洛克伍德决定终止它的业务之一，销售可可奶油，并发布消息说大约有1 300万磅的可可豆存货可供轨配。于是，公司开价用它不再需要的可可豆回购股票，每股付80磅可可豆。

在几个星期里，我一直忙于买股票，卖豆子，并时常跑到施罗德信托公司（Schroeder Trust）将股权证书换成仓库的提单。利润丰厚极了，而我仅需破费几张地铁车票。

洛克伍德改组计划的设计师是一位默默无闻但才华横溢的芝加哥人杰伊·普利兹克（Jay Pritzker），时年32岁。如果你熟悉杰伊后来的记录，那么你就不会意外这个行动对洛克伍德连续的股东来说也成效卓著。在宜布报价前后短短的时间里，尽管洛克伍德正在经历巨大的营业亏损，但它的股票还是从15美元涨到了100美元。有时，股票估值比市盈率更有意义。

在近几年里，大多数套利运作涉及善意或恶意的接管。随着收购狂热的蔓延，随着反托拉斯的挑战几乎不复存在，以及随着买价常常只上不下，套利者极度繁荣。他们不需要特别的才能就能千得好；按照彼得·塞勒（PeterSellers）e在电影中的方式，窍门只不过是“身逢其时”（Being there）。在华尔街，人们一再重复一句老格言：“给人一条鱼，你能养他一天。教他如何套利，你能养他一世。”〔但是，如果他在伊万·波伊斯基（Ivan Boesky）。的套利学校学习，那么给他供食的就是州监狱了。）

要评估套利条件，必须回答4个问题：（1)承诺的事情真正发生的可能性有多大？（2)你的钱会捆住多久？（3）出现更好的事情的可能性有多大—比如一个更有竞争力的接管出价？以及（4）如果由于反托拉斯诉讼，财务上的假象等等原因，事情没有发生会怎么样？

我们侥幸得到套利机会的阿卡塔公司（Arcata Corp.）说明了这种业务的复杂性和多变性。1981年9月28日，阿卡塔的董事原则上同意将公司出售给克尔伯格·克莱维斯·罗伯茨公司（Kohlberg Kravis Roberts＆Co.，KKR），无论在当时还是现在这都是一宗大的杠杆买断。阿卡塔公司从事印刷和林产品业务，而且在努力争取另一桩生意：1978年，美国政府买下了阿卡塔10 700英亩的森林，主要是老龄的红杉树，以扩大红杉国家公园（Redwood National Park),政府已经为这块土地分期支付了9 790万美元，阿卡塔争辩说这笔钱可能不够。当事双方还为从取得财产到最终付清钱款期间适用的营率而发生争执，适用的法律规定了6%的单利；但阿卡塔要求高得多的复利。