《华尔街点金人》全文 作 者：杰克.斯沃吉尔

△我认为这类差异的存在是因为那时市场相当无效。

o正确。当时，许多期权经纪人仍不完全理解易变性和基本期权理论。例如，如果某种股票购买权在25％的易变性交易，这对于该股票的期权来说相对较低．许多经纪人不理解你不必对该股票乐观而购买该股票购买权。如果你对该股票悲观，你仍可以购买该股票购权。同时出售该股票，形成相当于多头购买的混合交易地位。更具有数学头脑的市场主持者理解这些相互间的关系并能够利用价格的畸分赚钱。现在每个人都理解这些关系，你不会再看到这种情况了：同一种股票的不同期权在交易时具有较大差距的易变性——除非价格上的这种差异有着良好的根本原因。现在人人都理解了易变性，期权价格上的巨大胜利就在扭曲中。

△你可以解释一下你所说的“扭曲”的意思吗?

o举例说明。今天OEX的价格是355。如果你查查期权报价，你会发现市场上345股票出售权要远远高于365股票购买权。[标准期权价格模型实际上会将使365股票购买权的价格稍高于345股票出售权。]

△期权价格总是朝同一方向扭曲呢?换言之，较现值不利时股票出售权总是高于相等的较现值不利的股票购买权吗?

o大多数时候，股票出售权会高，而股票购买权会低。

△这种定向的倾向性有逻辑上的理由吗?

o事实上有两种逻辑上的理由。一种我可以告诉；另一种则不能告诉你。一个基本原因就是价格下跌产生金融恐慌的概率要远远大于价格上涨。例如，你会经常看到道·琼斯指数一天下跌500点，而道·琼斯指数一日上涨500点则不大可能，由于市场的特性，一场灾难的机会总是远远大于一夜间的胜利大逃亡的机会。

△由于这个原因，市场总是将股票出售权的价格远远高于股票购买权的价格吗?

o不是的。市场直到1987年大跌之后才将期权那样定价。然而，我一直认为巨大下跌的机会要远远大于上涨的机会。

△你得出这一结论是在对市场历史研究的基础上得出的吗?

o不是，没有那么复杂。仅仅观察市场，我注意到价格下跌时要比上涨时更快、更强劲。

△这一定向倾向性仅适用于股票指数期权?或是也适用个股期权?

o大多数主要股票的期权都是那样定价的(即：股票出售权要比股票购买权贵)，因为出现意外下跌要比出现意外上涨的可能性大得多。但是，如果某种股票有收购的传言的话，那么较现值不利的股票购买权要比较现值不利的股票出售权定价高。

△你的经纪人是利用你的期权定价模型而做出基本交易决定吗?

o任何人的期权定价模型，包括我自己的，都太简单不能充分反映真实的世界，你无法建立一种模型可以接近于像市场那样信息灵通。我们培训我们的市场主持人理解构成我们模型的基本假设以及为什么这些假设太简单了。然后我们教会他们更复杂的假设和他们的价格含义。至于什么是适合的假设总是需要判断。我们相信我们可以将任何聪明，思维敏捷的人训练成经纪人。我们认为经纪人是后学的，而不是天生的。

△那么实际上，你开始按照模型的预测，然而根据你所认为的各种模型假设怎样与目前实际不符而做出感官判断。

o完全正确。

△这一判断过程是怎样进行的，你能举个例子吗?

o国民现金出纳机公司(NCR)就是现在的例子，它是AT&T公司的收购目标。AT&T公司出价是110美元，而目前股票的交易大约是106美元。如果收购成功，股票的买方可赚约2美元。(在目前价格和收购出价之间差价的大约一半是持有股票的利息花费。)另一方面，如果收购失败，那么股票将大幅度下跌——基于目前市场估计大约趺至75美元。在这个特殊的例子里，相对难得的股票购买权实际上是毫无价值的，因为该股票不可能超过110美元。另一方面，更加较现值不利的90股票出售权在收购失败时有机会赢得巨大价值。因此，在这类情况下，较现值不利的股票出售权将定价高于相等的较现值不利的股票购买权。

△换言之，这是一个期权价格模型怎样产生对现实情况非常误导预测的例子。

o正确，因为标准模型假设任何单个上下摆动概率是50：50。然而，此间的情况并不是那样因为价格大幅下跌的概率要比价格大幅上涨大得多。