《漫步华尔街》 作 者：[美] 伯顿G.马尔基尔(Burton G. Malkiel)

在《投资价值理论》（The Theory of Investment Value）一书中，威廉姆斯给出了一个确定股票内在价值的实用公式。他的计算方法以股利收入为基础。为了把事情弄复杂，他刁钻地引入了“折现”这一概念。折现的含义实质上就是向后看收入。比方说，不要看下一年你有多少钱（例如将1美元存入储蓄账户，利率为5%，一年后就有1.05美元），而要看预期未来得到的钱比现在的价值少多少（因此，下一年的1美元在今天大约只值95美分，而今天的95美分以5％的回报率投资，过一年大约变成1美元）。

实际上，威廉姆斯对折现这一概念是很当真的。他声称股票的内在价值等于股票未来所有股利的现值（或称折现值），他建议投资者将以后收到的钱进行“折现”。因为当时没几个人明白，所以这个术语才逐渐变得时髦起来。现在，“折现”已被做投资的人广泛使用。在著名经济学家、投资者、耶鲁大学教授欧文·费雪（Irving Fisher）的支持之下，它的地位得到了进一步加强。

坚实基础理论的逻辑颇令人称道，可以用普通股作为例证来说明。该理论强调股票的价值应建立在公司未来能以股利形式分配的盈利流的基础之上。据此可推出：目前的股利越多，股利增长率越高，股票的价值就越大，因而不同的股利增长率就成为股票估值中的一个较重要的因素。接下来，不易把握的未来预期因素也掺杂进来。证券分析师不仅必须估计长期增长率，还必须估计某种超常增长能维持多久。当市场对未来增长能持续多久过于热心时，华尔街上的人便普遍认为此时的股票不仅仅是在将未来进行折现，恐怕连来世也在折现。坚实基础理论依赖于对未来增长率和增长持续期进行棘手的预测，这正是问题的关键所在。因此，内在价值这一坚实基础可能没有该理论声称的那么可靠。

坚实基础理论并非只为经济学家所用。由于本杰明·格雷厄姆（Benjamin Graham）和戴维·多德（David Todd）合著的《证券分析》（Security Analysis）一书极富影响力，华尔街整整一代证券分析师都皈依于这一理论。奉行该理论的分析师学到的是，所谓健全的投资管理就是当证券价格暂时低于其内在价值时买入，当证券价格暂时高于其内在价值时卖出，就这么简单。当然，确定内在价值的计算机指令也配备起来，任何称职的分析师只需轻轻敲击数下自己的电脑键盘，便可算出内在价值。沃伦·巴菲特（Warren Buffett）可能是使用格雷厄姆和托德分析方法最为成功的信徒。他是美国中西部人，精明老到，人称“奥马哈圣人”，他创造了传奇性的投资纪录，据说就是因为遵循了坚实基础理论的分析方法。

1.5 空中楼阁理论

空中楼阁投资理论是把注意力集中在心理价值上。1936年，著名经济学家、成功投资者约翰·梅纳德·凯恩斯（John Maynard Keynes）极为清晰地阐述了这一理论。他认为专业投资者不愿将精力用于估计内在价值，而宁愿分析投资大众将来会如何作为，分析他们在乐观时期如何将自己的希望建成空中楼阁。成功投资者会估计出什么样的投资形势最易被大众建成空中楼阁，然后在大众之前先行买入，从而占得市场先机。

第一部分股票及其价值第1章坚实基础与空中楼阁凯恩斯认为应用坚实基础理论涉及的工作量太大，该理论的价值也令人质疑。他将自己宣扬的理念付诸投资实践。伦敦从事金融行业的人士总是在拥挤的办公室里长时间疲惫不堪地工作，而凯因斯只是每天早晨坐在床上操盘半个小时。靠这种悠闲从容的投资方式，他为自己赚了几百万英镑，同时也使自己任教的剑桥大学国王学院（King’sCollege，Cambridge）的捐赠基金价值增长了10倍。

凯恩斯在大萧条的数年间声名鹊起，此时多数人所关注的主要是他刺激经济的思想。当时，无论谁要建立空中楼阁或是梦见他人将要建立空中楼阁，都是很难想象的事情。尽管如此，凯恩斯却在他的著作《就业、利息和货币通论》（The General Theory of Employment,Interest and Money）一书中，用一整章的篇幅论述股票市场、论述投资者预期的重要性。

关于股票，凯恩斯指出无人确切地知道什么因素会影响公司的盈利前景和股利支付。所以，他说：“多数人主要关心的事并非是对一项投资在其整个持续期里能获得多少回报做出更准确的长期预测，而是能够稍稍先于一般大众预测到普遍认可的估值基础会发生什么变化。”换言之，凯恩斯利用心理原理而非财务评估来研究股票市场。他写道：“如果你相信一项投资按照其可能产生的回报应定价为30美元，也相信三个月后市场将其定价为20美元，那么你现在为这项投资支付25美元就不是明智之举。”