中瓷电子IPO：对控股股东存依赖，单位产品电耗异常

中瓷电子是专业从事电子陶瓷系列产品研发、生产和销售的高新技术企业。公司主要产品包括光通信器件外壳、无线功率器件外壳、红外探测器外壳、大功率激光器外壳等，产品主要用于光通信、无线通信、工业激光、消费电子、汽车电子等领域。目前，公司正在冲刺IPO。

毛利率持续下滑，单位产品电耗异常增长

从业绩看，2017—2019年，中瓷电子的营业收入分别为3.4亿元、4.1亿元、5.9亿元，净利润分别为4659万元、5869万元、7652万元。其中，通信器件用电子陶瓷外壳销售收入基本占公司主营业务收入的70%左右，为中瓷电子的主要收入来源。

虽然收入和净利润水平不断增长，但是2017-2019年，中瓷电子综合毛利率分别为34.55%、31.27%、30.02%，呈持续下跌态势。其中，收入占比较大的通信器件用电子陶瓷外壳、汽车电子件等产品，毛利率均有不同程度的下滑。

2017—2019年，证词电子的通信器件用电子陶瓷外壳、汽车电子件的毛利率跌幅均为5个百分点左右。其中，通信器件用电子陶瓷外壳毛利率从2017年的37.21%跌至2019年的32.88%，汽车电子件毛利率则从2017年的22.39%跌至2019年的17.01%。

原材料上涨是毛利率下滑的主要原因之一。电子陶瓷行业的上游行业主要涉及氧化铝粉、陶瓷粉料、氮化铝粉和稀土化工材料等资源类产业。2019年氰化亚金钾19.64万元/千克，相较于2017年的16.40万元/千克，每千克上涨了3.24万元，因此原材料价格的大幅度上涨会提高中瓷电子的经营成本，从而导致毛利率的下滑。

同时，根据中瓷电子招股书所披露的主要能源供应情况，其报告期内的电、高纯氮气、高纯氢气的使用量有明显增长2017年用电582.69万度，相比上一年增加了294.14万度，而2018年相比2017年，用电量也增加了188.21万度2017年、2018年的用电量同比分别增长了101.94%和32.30%。

但是从产品产量上看，我们发现了一些异常情况。中瓷电子2017年产量882.94万只，相较上一年增加了35.40万只，同比增幅4.18%；2018年产量同比上一年增加了90.79万只，增幅10.28%。但是2018年公司用电量增加幅度为32.30%，2018年中瓷电子的单位产品电耗明显增长异常。对此，公司也未做出合理解释。

多维度依赖控股股东

此外，中瓷电子和控股股东中国电科第十三所（以下简称：中国电科）之间关系，也值得关注。

中国电科是中瓷电子的控股股东，同时也是中瓷电子的客户，2017年、2018年、2019年中国电科分别为中瓷电子贡献销售收入376万元、534万元、1118万元，2018年、2019年为公司贡献劳务收入210万元、728万元，看似影响不大，但是如果算上中国电科控制的其他关联方，那就贡献了较大的收入。

比例来看，2017年、2018年、2019年，中瓷电子向中国电科及其关联方（包括中国电科和下属公司中电十三所及其他直属控股子公司）销售收入占公司主营业务收入的比例分别为3.31%、5.54％、13.09%。2019年，关联方销售收入同比增长了136.28％。2019年，中国电科及其关联方已经成为中瓷电子的第二大客户。

另外，公司2018年扣非归母净利润只有4624万元，2019年大幅增长到7087万元，增长53.27%，中瓷电子可能存在通过关联方帮助突击营收的情况。

另外，中瓷电子核心技术人员之一的付花亮2001年到2009年一直担任中国电科十三所研究所副主任，2009年到2013年才开始担任中瓷电子副总经理职务，而另外一位核心技术人员周水杉1983年到1998年一直在中国电科十三所研究室工作，同时还是中瓷电子已取得的14项发明专利的发明人或设计人。

在财务方面，中瓷电子也和中国电科有诸多联系。

中瓷电子报告期内与中电财务存在关联方存款业务，2012年12月中国电科成立了中电财务，作为中国电科内部资金管理平台，定位于为集团成员单位提供金融服务。

报告期内中瓷电子在中电财务的年末存款余额分别为4021.76万元、1.68亿元、4507.39万元。2018年中瓷电子还进行了两轮增资，共募资2.5亿元，主要出资方为中电国元及电科投资等中国电科旗下公司对进行增资，增资后部分资金闲置资金也存入了中电财务。这种情况在上会时很有可能成为公司独立性方面的重点问题。

募投转型消费领域，能否成功？

中瓷电子本次拟募集资金4.60亿元，主要投向“消费电子陶瓷产品生产线建设项目”、“电子陶瓷产品研发中心建设项目”及“补充流动资金”。招股书披露，公司未来三年将有效开拓消费电子陶瓷外壳及基板领域。本次募资中超70%将用于消费电子陶瓷产品生产线建设项目。

但报告期内，中瓷电子来自消费电子领域的销售收入分别为968.08万元、1862.46万元、1954.25万元，占当期营业收入的比重仅为2.91%、4.75%、3.46%，占比较低。

目前高端电子陶瓷外壳市场主要被日本等国外企业占有，竞争对手包括日本京瓷等企业，国内厂商生产规模、技术水平与国外厂商差距明显。据日本京瓷年报显示，2019年日本京瓷营业收入为1048.08亿元，归母净利润为70.6亿元。2019年，中瓷电子的营业收入为5.9亿元与行业龙头的差距还十分明显。而目前质量最高的陶瓷浆和电极浆产都还是来自包括京瓷等日本相关企业。

从行业看，消费电子领域产品及技术迭代速度较快，对上游供应商的同步开发水平要求较高。此前消费电子领域产品也不是中瓷电子的主要业务，未来募投项目能在多大程度上提高中瓷电子的业务多样性及盈利能力增长还是未知数。

最后，中瓷电子在招股书中称，公司在我国光通信器件电子陶瓷外壳产品领域，打破了国外行业巨头的技术封锁和产品垄断，是国内规模最大的高端电子陶瓷外壳生产企业。

同时，中瓷电子还在招股说明书强调要提升研发水平。但是中瓷电子的研发投入占比却在持续下降报告期内，公司的研发费用率分别为14.2%、13.2%、10.7%。

从专利方面看，中瓷电子的国内主要竞争对手三环集团可查询到的专利有398项，而中瓷电子截止到招股书签署日获得的专利仅43项。