农夫山泉IPO后首份半年报出炉了，未来的故事还要怎么说？

“上市只是一个新的开始。”无论是进进出出的中国首富排名，还是新近交出的成绩单，一切似乎都应了农夫山泉（09633.HK）创始人和董事长钟睒睒最近说的这句话。

昨日晚间，这家包装水巨头发布了上市后的首份财报。2020年上半年，该公司的营收和净利双双出现了下滑。这种情况在高歌猛进的农夫山泉历史上，似乎并不多见。和国内很多饮料同行一样，它在财报中解释为外部原因：主要是受到新冠疫情的影响。

在成绩单发布后，农夫山泉今天股价应声下跌了7.5%，至35.15港元，总市值约为3933亿元，但是这家主营“卖水”的公司的市值仍远远超过了蒙牛、康师傅、旺旺、维他奶等一众港股上市的食品饮料企业。

高估值的前提

目前，刚获评为“杭州新消费领军企业”的农夫山泉其市盈率超过70倍，而可口可乐公司这样的饮料巨头市盈率约为30倍。今天，在被问及对此看法时，农夫山泉方面回复小食代称：“不予置评。”

早前，农夫山泉在上市当天发布了一条短视频，极少在公开场合露面的农夫山泉创始人和董事长钟睒睒曾感谢投资人对农夫山泉的“价值认可”。

“我谨代表农夫山泉全体同仁，感谢长期以来为农夫山泉做出帮助的各界领导和所有的消费者，感谢投资人对我们的价值认可。”他说。

这家包装水巨头在资本市场受到的“追捧”也引起了外媒的关注。“投资者给予像农山泉这样的中国消费类股票一个非常高的估值，这是我们过去从未见过的。”《金融时报》昨日引述麦格理集团分析师说。

报道指出，今年上半年因新冠疫情导致销售额下滑，如果在这之后，农夫山泉的销售额没有急剧恢复，那么投资者对该公司的兴趣可能会减弱。“只有中等水平的财务表现，高估值是不会维持下去的。”

《华尔街日报》今天指出，投资者涌向了农夫山泉股票，把该股视为反映中国消费情况的替代指标。但是，这只股票公众持有的流通股数量很低，这可能在短期内对股价造成了扭曲。手上持有97.6%股份的农夫山泉股东承诺，在IPO后至少六个月内不会出售手上的股份，这将限制这只股票在市面上的供应量。

值得注意的是，这家包装水巨头的毛利率在上半年仍然有所提升。上述财报指出，毛利率由去年同期之56.1%上升3.8个百分点至59.9%，这主要是因为“PET采购价格的降低和产品结构的变化”。

在产品结构的变化上，小食代翻阅的财报显示，2020年上半年，毛利率最高的包装饮用水在收入中的占比提升最大，另外毛利率最低的其他产品的占比也有所提升，其他产品品类的占比则有所缩小。

哪个业务更抗跌？

事实上，尽管上半年农夫山泉整体营收下滑，但不同品类产品的表现并不一致。我们不妨来逐一看下。

首先，来看下农夫山泉的传统强势领域包装水。财报显示，今年上半年，在其收入中占比超六成的包装饮用水产品业务，基本与上年持平（同比微增0.7%）。其中，适用于家庭消费的中大规格包装饮用水产品收益较去年上半年增长超过26.2%。

“虽然受疫情影响，但我们的包装饮用水产品呈现出必需消费品的消费刚性。”农夫山泉表示。为了降低影响，该公司在疫情期间还在全国5000多个小区设立了“无人供水点”，消费者可通过手机支付购买。

该公司第二大业务板块“茶饮料产品”则受到疫情的较大影响，今年上半年收益为16亿元，同比下滑10.7%。

下滑最严重的是农夫山泉的第三大业务板块“功能饮料产品”，上半年收益为14.48亿元，同比下滑36.4%。“疫情期间，学校、运动场馆等消费场所关闭，对功能饮料产品的消费需求造成了很大影响。”农夫山泉解释称。

对于“果汁饮料产品”板块，农夫山泉则在财报中指出，受疫情影响以及因2020年农历中国春节较2019年相对较早，经销商已提前于2019年末备货，这一业务上半年收益为9.42亿元，同比下滑9.7%。

小食代留意到，除了包装饮用水产品，在农夫山泉收入中占比较小的“其他产品”也是“逆势增长”的。根据财报，这一业务板块主要包括咖啡饮料、苏打水饮料、含气风味饮料、植物酸奶，以及鲜果等农产品，上半年收益为4.53亿元，同比增长210.3%。

针对这一快速增长中的业务板块，今年上半年农夫山泉还推出了一系列新品。例如，2020年5月，推出了“TOT”含气风味饮料；2020年6月，作为铝罐线咖啡产品的延伸，推出了杯装咖啡饮料“炭杯咖”。

农夫山泉旗下品牌

未来故事怎么说？

摘取了中国包装饮用水市场的桂冠、经历了IPO的高光时刻，这家总部位于杭州的饮料公司未来故事要怎么说？

9月20日，光大证券食品行业分析师在一份研报中表示，在瓶装水市场，农夫山泉紧紧抓住了1元向2元、纯净水向天然水/天然矿泉水消费升级的趋势。此外，农夫山泉在自建工厂模式下更具成本优势，这也帮助其经销商/终端受益。

“在大众价格带的2元水市场，和定位纯净水的怡宝、娃哈哈、可口可乐旗下的纯悦不同，农夫山泉以同样的价格提供了差异化的天然水产品。”上述报告分析称，未来随着市场集中度的提升，农夫山泉有望持续提高在瓶装水市场的市场份额。

该报告还认为，农夫山泉的桶装水业务有望成为一个潜在的增长点。

其分析称，首先，农夫山泉较早涉足该领域，并通过自建的“芝麻店”渠道更深入触达家庭消费者。2017-2019年，中/大包装水的销售额复合年增长率达30%，远高于该公司的整体包装水业务。其次，农夫山泉当前开放“标准水站”招募，有助于解决配送半径问题，拉动桶装水未来增长。

对于饮料领域，上述研报认为，茶π显示出该公司具备打造爆品的能力，且饮料在渠道端可以共享包装水打下的良好基础，随着农夫山泉包装水向低线级市场下沉，饮料有望进一步提升覆盖范围。

不过，农夫山泉也面临着越来越激烈的竞争。在其他饮料细分赛道上，农夫山泉都面临着比自身领先的强劲对手。

上述报告引述欧睿的数据显示，2019年，茶饮料方面康师傅市占率（销量）稳居第一，碳酸饮料方面可口可乐和百事可乐稳居前两位，果汁方面可口可乐旗下品牌美汁源市占率第一，而即饮咖啡市场则是雀巢咖啡排名第一，能量饮料市场由红牛占据老大位置。

此外，从品牌形象看，更年轻和同样激进的北京饮料公司元气森林，近年也在异军突起。除了在互联网上大量制造声量外，元气森林最近也不断宣布固定资产投入，并希望在饮料市场的多个品类上迅速抢占货架。

目前来看，这家包装水巨头旗下饮料业务的竞争策略之一，还是提前布局其所看好的未来趋势。上述研报指出，对比竞品，农夫山泉旗下饮料“健康化”的布局更为全面，例如在茶饮料领域，农夫山泉早于2011年就推出了无糖0卡的东方树叶。

最后回到饮用水。除了桶装水业务，种种迹象表明农夫山泉未来还会加码矿泉水，一个在国内普遍被认为处于更高价格带的品类。小食代注意到，大兴安岭地区行政公署在其官网上载文，称该区正积极与农夫山泉洽谈确立了投资意向。

“目前农夫山泉投资部已完成投资计划评审，并由集团公司讨论通过，正等待农夫山泉来我区进行实地考察，开展水质评价，进行项目选址。”该文还声称，当地水质媲美法国依云矿泉水。

在谈及未来计划时，农夫山泉在上述半年报中指出，未来计划及募资用途与此前招股书披露的一致。也就是说，该公司接下来将在品牌建设、提升终端销售能力、增加产能等方面发力。

“上市只是一个新的开始。农夫山泉全体员工将以更加饱满的热情努力工作，回馈投资人，回馈消费者对农夫山泉的厚爱。”因IPO而在中国首富位子上“往返”的钟睒睒，听上去比以往更多了几分谦虚。

这背后，谁也不知道这位钟爱堂吉诃德的传奇人物会突然冒出什么让行业“疯狂”的点子来。