房地产三道红线（下）：万科、蓝光发展、中南建设、华发股份

经常有朋友问，房价会降吗？

关于房价，任泽平说：长期看人口，中期看土地，短期看金融。其实这句话改一改放在股市也合适：长期看业绩，中期看资金，短期看情绪。

也就是说，长期看，未来人口蜂拥而至的城市，房价是看涨的；短期看，金融活跃的情况下，房价也能涨一涨。

很多城市化率比较高的城市，人口自然增长缓慢，甚至出现净流失，房价就会面临下滑以至于崩盘的风险。比如，城市化率高达82%的鹤岗。

2018年以来，随着"房住不炒"概念的推行，金融对房价的影响越来越明显了。房地产公司都是高杠杆运营，资金成本非常高昂，一旦拿不到贷款，资金链就濒临断裂。

2020年，据报道，有望出台房地产三道红线，这三道红线，基本上宣判了大部分中小房地产公司的死刑。

2020 年上半年整体宏观金融政策支持以保障流动性宽松， 对于房地产行业，仍持续以往的政策未见放松，仍保持政策的连续性、一致性和稳定性。

重复介绍下，所谓房地产三大红线：

1. 剔除预收账款的资产负债率不得大于70%；

2. 净负债率不得大于100%；

3. 现金短债比不得小于1倍

根据"三道红线"的触线情况，将房企分为"红、橙、黄、绿"四挡。

红色档：如果三条红线都触碰到了，则不得新增有息负债；

橙色档：如果碰到两条线，负债年增速不得超过5%；

黄色档：碰到一条线，负债年增速不得超过10%；

绿色档：三条线都未碰到，负债年增速不得超过15%。

老规矩，先看看这几家房地产公司的上榜情况：

一、后王石时代的万科

星空君翻了好几年万科的财报，感叹良久。

如果王石还在的话，万科铁定进不了红线。

早在2013年，在王石的带领下，万科开始了"轻资产重运营"运动。现在很多央企混改，也吸收了其中的精髓，通过资本运作，卸下了沉重的资产包袱。

什么叫做轻资产重运营？

很多财务专家学者从各方面对万科的模式进行过解读，其实揭开层层面纱，就是把房地产资产投资，改为资本投资。

实际操作模式，是万科开发楼盘的时候，和当地中小房地产商合资成立新的房地产公司，但万科不控股。

体现在财报上，这些资产收入不并表，只通过权益法核算计提投资收益。

举个例子，万科和A公司合资成立了一家房地产公司B公司，建设某小区，整个项目实现了10亿的销售收入和1亿的净利润。

按照传统模式，万科控股B公司（假设51%），利润表增加营收10亿，归母净利润增加5100万；按照轻资产模式，万科参股B公司（假设49%），利润表不增加营收，投资收益增加4900万，归母净利润增加4900万（忽略所得税影响，简化计算）。

不仅如此，由于资产负债表也不用并表，万科的资产仅增加了长期投资，不需要体现固定资产在建工程以及贷款等项目，公司的资产负债构成也会比较优秀。

这种模式的优点显而易见，基本不影响净利润的情况下，大幅提高净资产收益率，提升营收质量，规避投资风险。

但是，有一个唯一的缺点：营收规模不大。

中国的房地产公司，不要只通过营收来判断规模大小。其实，用营收排名比较虚。

王石离开万科后，为了追求营收规模，万科很快抛弃了轻资产重运营的思路，顺利走上了攀比营收的道路。

数据来源：iFind，制图：星空数据

结合王石2017年离开万科，后来的营收规模增速意味深长。

二、蓝光发展的脱缰之旅

对于房地产公司来说，如果不看营业收入来判断规模，那应该看什么呢？

主要有两点，一是看当期的销售额，因为房地产是预售制，这部分销售额不会进入营业收入，而是进入合同负债；二是看销售面积，销售面积才是硬实力。

蓝光发展半年报显示，报告期内，公司实现营业收入 158.04 亿元，同比增长 8.72%；实现利润总额 20.50亿元，同比增长 0.15%；实现归属于上市公司股东的净利润 13.62 亿元，同比增长 7.45%。

看起来是增长的，但是公司的销售额和销售面积都有较大幅度下滑。

衡量房地产公司经营健康与否的重要指标，是现金流，公司的经营性现金流量净额是历年同期最差。

主要原因，是公司冒着风险大规模拿地。

半年报显示：2020 年上半年，公司进一步加大投资力度， 新增项目 36个，总建筑面积约 588.52 万平方米， 其中 76%分布于华东和华中地区。

所以，公司的资产负债率比较高也就可以理解了。

三、中南建设红线全中

中南建设是一家伪装成建筑公司的房地产公司，公司名字里有建设，但是超9成业务是房地产。

半年报显示，中南建设房地产业务实现合同销售金额 813.9 亿元， 同比增长 0.2%， 销售面积 609.1 万平方米， 同比减少 5.7%。

中南建设的净负债率高达202.8%，这意味着，理论上把公司值钱的资产卖了还债都不够。

2020年半年报显示，公司的经营性现金流量流出史上最高，说明公司拿地最积极。

而拿地的背后，是高昂的融资成本，截止2020年6月底，公司需要偿还的贷款和债券，超过781亿元，比2019年全年营收都要高。

为了拓展融资渠道，公司甚至破天荒的搞起了所谓员工入股的方式。这层层包装的入股跟投，算不算实质上的非法集资呢？

这么多欠款，什么时候能还完？

三道红线统统踏破。

四、华发股份有多缺钱？

华发股份的借款更为离谱，账面显示，公司长短期借款和债券达到了1075亿元，差不多是2019年全年营收的三倍多。

在如此严峻的融资压力下，公司还在半年报振振有词：报告期内，公司积极拓宽融资渠道，综合运用多种融资手段，成功发行公司债、抗疫债、超短融等融资产品。

资产负债率一塌糊涂，破了三道红线也就可以理解了。

五、红线的意义

话又说回来，为什么要给房地产企业设置红线？

其实本质上是为了保护房地产企业的健康发展，房价的暴涨暴跌都是不健康的，全国在册登记的房地产公司9万多家，这也是不正常的。

星空君说过，作为传统基建行业的带头大哥，房地产行业不能倒，但房地产公司可以倒。

如何促进房地产公司优胜劣汰？

从已经公布的数据看，房地产投资的资金并没有想象中的完全断流，而是改为大池子每年基本固定，定向精准投放，防止虹吸效应影响其他行业。

把有限的资金放给有能力的优质公司，从而让高杠杆运营的中小房地产公司主动退出或者被兼并，从而确保房地产市场健康发展。

这才是红线的意义。

有些投资者认为房地产的发展就一定要依赖高杠杆和大量资金，其实这是一种误解，狂奔了30多年的房地产市场有经验也有教训，并不见得一些事实存在的现象就是正确的。

无论什么时候，资产负债结构优质、现金流健康的房地产公司，才是值得投资的。