资产负债率高于行业均值！仙迪股份IPO销售费用占营收比重近三成

仙迪股份在偿债能力及研发投入上均逊色于同行业平均水平，与正常交易毛利率相差超20个百分点的关联交易也引发广泛关注

《投资时报》研究员 王雨

近一段时间，国货浪潮方兴未艾，国货化妆品品牌也迎来春天。近日国货伊贝诗品牌持有者深圳市仙迪化妆品股份有限公司（下称仙迪股份）向创业板发起冲击，并已获得深交所问询。

资料显示，仙迪股份主要从事化妆品研发、设计、生产和销售业务，主要拥有“伊贝诗”“果本”和“诗婷露雅”三个品牌。2017年—2019年（下称报告期），该公司主营业务收入主要来自于“伊贝诗”及“果本”两个品牌，合计收入占主营业务收入的比重超过90%。

仙迪股份采用以经销模式为主，直营模式和电商、商超等渠道代销模式为辅的销售模式，建立了覆盖化妆品专营店、单品牌专卖店、商超、百货专柜和电商平台等多种终端渠道的销售网络。报告期内，仙迪股份来自经销模式的收入占比分别为75.86%、78.21%、78.70%。

截至招股说明书签署日，杨增松和陈妙虹夫妇直接持有该公司18.19%的股份，并通过仙迪投资、凝心投资和钜智投资控制公司58.94%的股权，杨增松和陈妙虹夫妇直接及间接合计控制公司77.13%的股权，为该公司实际控制人。

本次公开发行，该公司拟募集资金6.80亿元，其中3.66亿元拟用于化妆品项目，2.52亿元应于营销服务网络及品牌升级建设项目，0.62亿元应用于数字化管理平台建设项目。

《投资时报》研究员注意到，报告期内，仙迪股份偿债能力显著好转，但仍逊色于行业平均水平，且其研发投入也略有不足。在国内化妆品市场竞争日趋激烈背景下，这可能会影响到该公司长期发展。

偿债能力低于行业平均水平

报告期内，仙迪股份营业收入及净利润增长明显，分别实现营收4.99亿元、6.94亿元、7.47亿元，净利润0.50亿元、0.81亿元、1.13亿元。报告期内该公司主营业务毛利率分别为53.71%、57.82%和58.49%，与同行业可比公司平均水平接近。

值得注意的是，该公司资产负债率波动较大，且明显高于同行业平均水平。具体来看，报告期内仙迪股份资产负债率分别为79.35%、67.08%、36.74%，而同行业平均水平仅为30.40%、29.85%、25.11%。

查阅招股书《投资时报》研究员发现，该公司2019年资产负债率显著下降主要与其近两年大量增资有关。报告期内，仙迪股份的股本由3000万元增长为1.30亿元，资本公积由0元增长为1.57亿元。

针对公司资产负债率显著高于同行业平均水平，招股书中解释到，主要由于公司保持轻资产运作模式，未拥有自有厂房等资产。资料显示，目前该公司的生产主要依靠租赁厂房生产以及外协生产。本次募集资金中超50%都将用于自有生产厂房建设。

再来看该公司的短期偿债能力，报告期内该公司流动比率分别为1.18、1.33、2.54，速动比率为0.93、0.88、2.12，同期行业平均流动比率为3.80、3.81、4.36，速动比率为3.13、3.06、3.66，可以看出仙迪股份短期偿债能力始终低于行业平均水平，但有所好转。这一方面是由于2019年该公司其他应付款和预收款项明显较少，另一方面是由于其2019年应收账款和存货数额显著下降。

2019年仙迪股份存货数额为8412.15万元，较前一年下降近3000万元，2019年应收账款为675.80万元，较前一年下降1700多万元。

招股书中提及，该公司应收账款主要来源于唯品会（包括唯品会（中国）有限公司、重庆唯品会电子商务有限公司）。报告期各期末，该公司应收唯品会款项分别为1044.98万元、1864.68万元和461.37万元，占比分别为59.34%、71.66%和59.80%。

可以发现，2019年仙迪股份应收唯品会款项显著减少，同时该年度来自唯品会的销售收入也略有下降，从上一年的6170.76万元将至5907.94万元。针对2019年度该公司应收唯品会款项明显下降的原因，《投资时报》研究员电邮沟通提纲至该公司询问，但截至发稿并未收到相关回复。

仙迪股份偿债能力指标

轻研发或影响长期发展

随着城市化进程加速推进、国民收入持续增加，国内化妆品市场规模正在不断扩大。同时竞争程度也日趋激烈。

目前国内化妆品市场中，充斥着大量国内外品牌，且外资化妆品品牌竞争力较强。根据Euromonitor数据，2019年中国化妆品市场份额前20名中，外资占据12席，并包揽了前6名。而且，2019年国内前二十大国产化妆品企业市场占有率仅为20%左右。本土化妆品企业相较于外资化妆品企业无论是在品牌影响力还是在核心竞争力上都有所不足。

在提升收入以及扩大市场份额方面，仙迪股份的主要方式是提升销售费用。报告期内，该公司销售费用分别为1.51亿元、2.20亿元和2.16亿元，占营业收入比重分别为30.18%、31.68%和28.87%。

而与销售费用相比，该公司研发费用显得有些低。报告期内，仙迪股份研发费用分别为696.87万元、1496.35万元、1380.69万元，占营业收入的比重仅为1.40%、2.16%、1.85%。2017及2019年，该公司研发占比显著低于同行业平均水平2.60%、2.91%，且低于招股书中列示的所有可比公司。

此外，招股书显示，报告期内仙迪股份共受到过两次行政处罚，均为生产未取得批准文号化妆品。其后，该公司被相关部门采取没收未取得批准文号的特殊用途化妆品、没收违法所得及罚款的惩罚措施。据了解，批准文号相当于化妆品的身份证，对处于知情劣势的消费者来说，批准文号是用来判断化妆品是否合格的标志之一。可以看到，仙迪股份在生产管理上仍存在一定漏洞。

仙迪股份期间费用状况

仙迪股份与同行业可比公司研发费用率比较情况

关联交易惹关注

同时，仙迪股份与深圳伊雅的关联交易也值得一提。据了解，深圳伊雅由仙迪股份实际控制人杨增松的弟弟杨钟强100%持股。2017年，仙迪股份对深圳伊雅的销售毛利率为29.46%，对其他线下渠道经销商的销售毛利率为49.95%，差异达到20个百分点。

对此，仙迪股份表示，公司2017年对深圳伊雅销售的毛利率低于公司线下经销商整体毛利率，是出于公司对该地区的销售策略，是合理的商业安排，不存在交易不公允的情形。

广东地区地处经济发达地区，是国际品牌扎堆的一线大省，市场竞争激烈。为了开发该地区市场，往往要给到终端门店比其他地区更低的供货价。该公司对深圳伊雅终端零售分销的指导价为3.8—4.5折，而其他地区的经销商均为5折。为了不压缩深圳伊雅的盈利空间，并激励和促进其完成销售任务和回款任务，公司给与了深圳伊雅较低的供货价格或较高的返利点数等差异化的销售政策。

据了解，深圳伊雅于2018年10月已经注销，且2018年开始公司与深圳伊雅已无交易，该关联交易对公司的影响已经消除。