李子园：轻视研发，全靠“砸广告”

本文系富凯IPO财经解读公司第232期，本期关注浙江李子园食品股份有限公司(下简称“李子园”)

富凯IPO财经（ID:ipofinance）

作者 | 宋旭光

编辑 | 李浩楠

浙江李子园食品股份有限公司主要产品包括配制型含乳饮料、发酵型含乳饮料、复合蛋白饮料、乳味风味饮料等，其中甜牛奶乳饮料系列是其畅销20余年的经典产品｡本次拟发行股数不超过3870万股登陆上交所，公开发行股份不低于本次发行后李子园总股本的25%，募集资金约6.91亿元。

富凯IPO财经梳理资料发现，公司的实际控制人为李国平、王旭斌夫妇。

截至本招股说明书签署日，李国平、王旭斌夫妇直接持有35.93%股份，并通过持有水滴泉、誉诚瑞投资，间接持有公司44.17%的股份，两人共计持有本公司80.10%的股份，自公司1994年设立至今，实际控制人未发生变更。另外，两人都拥有澳门特别行政区永久居留权。

富凯IPO财经了解到，虽然李子园在华东地区与甜牛奶乳饮料领域深耕了多年，但公司一直没有资本化，直到2016年李子园才完成股份制改革，并在同年引入了外部投资人。值得注意的是，李子园实控人及其一致行动人与相关外部投资人之间曾存在回购约定。双方约定在2020年末，李子园若未能成功上市，李子园实控人及其一致行动人将以1：1的价格回购当时增发的股份，并支付利息。2019年李子园提交招股书前不久，相关回购协议被相继取消。

从成本结构来看，除了鲜奶以及奶粉价格上涨造成李子园直接成本增加外，经销网络快速扩张增加的期间费用也是造成李子园净利润率下降的重要原因之一。招股书显示报告期，李子园的期间费用分别是0.87亿元、1.07亿元、1.46亿元以及0.81亿元，报告期期间费用的年复合增长率为29.54%。在李子园的期间费用中，增长较快的是因经销商规模扩大而增加的销售费用以及管理费用，报告期，李子园销售费用的年复合增长率为21.98%，管理费用的年复合增长率为41.99%。招股书显示，经销商数量的快速扩大造成的运杂装卸成本的增加是李子园销售费用大幅增长的主要原因，报告期，李子园的运杂装卸费用的年复合增长率高达36.14%。

值得注意的是，虽然李子园的销售费用在报告期内快速增长，但广告宣传费用却未有明显增加。报告期内，李子园的广告宣传费用分别为1372.70万元、1178.77万元、1560.05万元以及904.80万元。截至2019年上半年，李子园的广告宣传费用在其当期销售费用中的占比是14.68%。同期养元饮品（603156.SH）的广告宣传费用为2.15亿元，占比40.41%；香飘飘（603711.SH）的广告宣传费用为1.36亿元，占比34.78%。

富凯IPO财经发现李子园在研发投入方面占比极低，数据显示，报告期李子园的产品研发费分别是344.86万元、408.78万元、961.84万元和149.89万元，分别占公司营收的0.76%、0.68%、1.22%和0.36%，常年不足1%，而同期销售费用几乎都达到了研发费用的10倍。

虽然李子园自称奉行甜牛奶大单品战略，但随着消费升级，消费者对产品要求更高，乳制品行业竞争越来越激烈，蒙牛、伊利等大型乳企都在竞相推出新品，李子园想要依靠大单品走天下势必会更加困难。